새로운 기술이 초기 단계에서 확산될 때 흔히 그렇듯, 현재의 AI 투자 붐이 합리적인 투자인지 아니면 투기적 거품인지에 대해 치열한 논쟁이 벌어지고 있습니다.
그에 대한 답은 아마도... '둘 다'일 것입니다.
AI는 인터넷, 컴퓨터, 자동차, 기차, 운하, 전기 등의 기술이 그랬던 것처럼 경제와 사회를 근본적으로 변화시킬 것입니다.
그리고...
과거의 붐 초기 단계에서 투자된 자금 중 상당 부분이 사라졌던 것처럼, 현재 투자되고 있는 자금 중 상당 부분(어쩌면 대부분)도 결국 손실로 이어질 가능성이 큽니다.
초기 AI 붐은 아마도 과거의 다른 기술 붐들과 비슷한 방식으로 막을 내릴 것입니다. 즉, 초기 진입 기업과 투자자들에게 막대한 타격을 입히는 거대한 붕괴(bust)가 먼저 찾아오고, 그 뒤를 이어 거대 신생 기업을 탄생시키고 우리의 삶의 방식을 변화시키는 장기적인 호황이 이어지는 식입니다.
개인적으로는 AI 시장의 붕괴가 결코 일어나지 않기를 바랍니다. 붕괴가 발생하면 저를 포함한 수백만 명의 사람들이 피해를 입을 것이기 때문입니다. AI 투자는 미국 경제 성장의 상당 부분(일부 추산에 따르면 3분의 1)을 차지하고 있어, 붕괴가 발생할 경우 약세장과 심각한 경기 침체를 초래할 가능성이 높습니다. 저는 AI 기업을 운영하거나 잦은 매매를 하는 사람은 아니지만, 주식을 보유하고 있으며 건실한 경제 상황의 혜택을 누리고 있습니다. 따라서 AI 시장이 붕괴한다면 저 또한 다른 모든 사람과 마찬가지로 큰 타격을 입게 될 것입니다.
하지만 인터넷(1995~2002년)과 글로벌 금융 위기(2002~2009년)라는 두 차례의 거대한 '붐과 버스트(호황과 붕괴)'를 가까이서 지켜본 경험이 있기에, 저는 이번 AI 붐이 과거의 사례들과 보이는 유사점(그리고 차이점)에 깊은 흥미를 느끼고 있습니다. 그러므로 AI 붐이 붕괴로 이어지지 않기를 바라면서도, 저는 계속해서 이에 대한 분석을 공개적으로 이어갈 생각입니다.
성장과 레버리지 — 이 두 가지가 모두 갖춰져 있습니다!
대부분의 투기적 거품(버블)은 두 가지 핵심 요소를 공유합니다.
엄청난 수요를 창출하는 획기적인 혁신이나 제품 ("성장")
이러한 수요를 증폭시키는 부채, 신용, 순환 금융 또는 기타 레버리지 ("레버리지")
인터넷 버블 당시, 성장은 실재했습니다. 매달 수백만 명의 신규 사용자가 접속했고, 서비스 이용량은 폭발적으로 증가했습니다. 5년 동안 멈출 줄 모르는 수요는 수십 개 기업의 놀라운 펀더멘털(기초 체력) 성장을 견인했습니다. (아마존, AOL, 야후, 엑소더스, 레벨 3, 월드컴, 시스코, 주니퍼 등)
"레버리지" 또한 명확했습니다. 특히 지나고 나서 보면 더욱 그렇습니다. 기업들은 통신망을 구축하고 신규 장비를 구입하기 위해 수천억 달러를 차입했습니다. 인터넷 서비스 제공업체들은 수백억 달러 규모의 지분 투자를 유치했습니다. 5년 동안 이러한 요인들이 결합하여 전 세계가 목격한 가장 거대한 기술 호황 중 하나를 만들어냈습니다. 그러나 2000년에 이르러 인터넷 제품 및 서비스의 공급이 마침내 수요를 따라잡았고, 금리 인상으로 차입 비용이 증가했으며, 수백 건의 기업공개(IPO)와 후속 주식 발행이 인터넷 관련 투자 수요를 충족시키면서 상황은 변했습니다…
음악이 멈췄습니다. 성장은 둔화되었고, 레버리지는 반전되었습니다.
마찬가지로, 대금융위기(Great Financial Crisis)가 닥치기 전 몇 년 동안 저금리와 주택 담보 대출(모기지) 관련 금융 혁신은 엄청난 주택 시장 호황을 부추겼습니다. 그러나 2008년 무렵에는 더 이상 완화할 대출 기준도 남아있지 않았고, 집을 원하던 사람들은 이미 모두 집을 소유한 상태였습니다. 대출 기관과 투자자의 수익률은 급락했고, 무리하게 대출을 받은 차입자들은 더 이상 원리금을 상환할 수 없게 되었습니다. 수요와 레버리지가 모두 감소했습니다. 이번에도 역시 시장은 급격한 하락세를 맞이했습니다.
이러한 역학 관계가 지금 AI 붐과 함께 다시 반복되고 있습니다.
AI 기업들은 역사상 그 어떤 기업들보다 빠르게 성장하고 있습니다.
주변을 둘러보면, 기술이 주도하는 현재의 열풍 속에서 놀라운 성장(수요)과 레버리지 효과라는 두 가지의 확실한 증거를 확인할 수 있습니다
Anthropic의 새로운 코딩 도구인 'Claude Code'를 예로 들어보겠습니다. 이 도구는 폭발적인 수요를 불러일으키며 올해 1분기 매출을 48억 달러로 급증시키는 데 기여했습니다. 2분기에는 매출이 두 배 이상 늘어 116억 달러를 기록했습니다. 7월 실적을 기준으로 볼 때, Anthropic은 현재 연간 환산 매출 650억 달러라는 놀라운 성과를 올리고 있습니다. 이는 작년 대비 무려 7배나 증가한 수치입니다. 제가 아는 한, 역사상 이 정도 속도로 성장한 기업은 없었습니다. 월스트리트저널(WSJ)은 Anthropic이 현재 흑자를 내고 있다고 보도했습니다. 이는 AI의 경제성이 성립하지 않으며, 선도적인 모델 기업들은 "돈을 벌 수 없어" 결국 파산할 것이라는 기존의 (널리 퍼져 있던) 회의론을 완전히 잠재우는 소식입니다. Anthropic이 계속 흑자를 유지할지는 알 수 없지만, 적어도 지금은 그렇습니다.
언젠가는 AI 공급이 수요를 따라잡고, 자금 조달을 통한 레버리지 효과도 한계에 다다를 것입니다.
초기 업계 주도권을 놓치고 방향성을 잃었던 OpenAI조차 현재 연간 환산 매출 400억 달러를 기록하고 있는 것으로 알려졌습니다. Anthropic과 동일한 기준으로 산출된 수치는 아닐 수 있지만, 여전히 엄청난 규모임은 분명합니다. 매출 성장에도 불구하고, 제 관점에서 OpenAI는 AI 시대의 '넷스케이프(Netscape)'가 될 길을 걷고 있습니다. 즉, 붐을 일으키고 잠시 동안 그 시대를 상징하는 기업이 되었으나, 결정적인 순간에 방향을 잘못 잡아 실패한 기업이 되는 것입니다. OpenAI의 분기별 성장세는 2분기에 급격히 둔화되었습니다. WSJ 보도에 따르면, 매출은 전 분기 57억 달러에서 67억 달러로 "겨우" 18% 증가하는 데 그쳤습니다. 이는 마치 경주용 자동차가 트랙을 이탈하는 사이 다른 차가 맹렬한 속도로 추월해 나가는 상황과 같습니다. 하지만 두 회사의 성장은 AI에 대한 근본적인 사용자 수요가 놀라울 정도로 강력하다는 사실을 보여줍니다.
이제 관건은 Anthropic의 이러한 성장세가 얼마나 지속될 수 있느냐 하는 점입니다. 현재 연간 환산 매출이 650억 달러라면, 내년 초에는 1,000억 달러에 이를 가능성이 큽니다. 이를 감안하면 최근 평가받은 1조 달러에 육박하는 기업 가치도 지극히 합리적으로 보입니다. 이 매출의 주된 원천인 기업용 소프트웨어 지출의 글로벌 시장 규모는 1조 4천억 달러로 추산되므로, 이 분야만으로도 성장 여지는 충분해 보입니다. 나아가 앤스로픽(Anthropic)이 현재의 급격한 성장세를 이어가려면 새로운 시장 영역으로도 진출해야 할 것입니다.
한편, 레버리지(차입 자금 활용)가 도처에 깔려 있습니다.
투자자와 기업들이 AI 관련 프로젝트에 쏟아붓는 천문학적인 자금 규모는 많은 이들을 놀라게 했습니다. 이에 비하면 과거 인터넷 붐은 마치 '푼돈 내기 포커 게임'처럼 보일 정도입니다. 알파벳(Alphabet), 메타(Meta), 아마존(Amazon) 등 거대 기술 기업들은 매년 수백억 달러의 잉여 현금 흐름을 창출하던 상태에서, 이제는 AI 인프라에 막대한 자금을 투입하느라 오히려 현금을 소진하는 상황으로 변모했습니다. 게다가 훌륭한 분석을 담은 한 저널(Journal) 기사가 지적하듯, 이들 기업(및 여타 기업들)은 현재 재무제표에 나타난 것보다 훨씬 더 큰 규모의 미래 지출 및 투자 약정을 맺고 있습니다.
한 가지 예로, 알파벳의 '장부 외(off-balance sheet)' 약정 규모는 지난 3개월 동안에만 거의 5천억 달러나 증가했습니다. 무려 5천억 달러입니다! 작년 기준 알파벳은 분기당 약 250억 달러, 연간 약 1천억 달러의 잉여 현금 흐름을 창출했습니다. 그 속도로 계산하더라도, 지난 3개월간 맺은 약정을 모두 이행하려면 5년이라는 시간이 걸립니다. 하지만 알파벳은 더 이상 현금을 창출하지 못하고 있습니다. 2분기에는 상장 기업 역사상 처음으로 현금을 소진했습니다. 그나마 알파벳은 자체 사업을 통해 현금을 창출할 수 있는 능력이 있습니다. 반면, AI 투자를 위해 자금을 빌려야만 하는 투자자들에게는 그런 능력이 없습니다.
또한 세간의 이목을 끄는 이른바 '순환형(circular)' 자금 조달 거래도 있습니다. 예를 들어, 반도체 기업 엔비디아(Nvidia)는 최근 오하이오주에 거대 데이터 센터를 구축하기 위해 15억 달러를 투자하고 1,050억 달러 규모의 신용(크레딧)을 제공하는 계약을 발표했습니다. 데이터 센터 소유주는 아마도 그 자금 중 일부를 엔비디아 칩을 구매하는 데 사용할 것입니다. 별도로 엔비디아는 오픈AI(OpenAI)에 300억 달러를 투자하기로 합의했는데, 오픈AI는 이 자금 중 일부를 데이터 센터 공간을 임대하는 데 사용할 예정입니다. 이러한 공급업체 주도의 자금 지원 및 투자가 부도덕하거나 불법적인 것은 아닙니다. 하지만 이는 엔비디아가 보유한 현금과 차입 능력을 활용하여, 향후 자사 칩을 구매하는 데 필요한 자금을 지원하는 구조를 만듭니다. 이를 통해 오픈AI와 같은 AI 기업들은 자금 지원이 없었다면 구매하지 못했을 훨씬 더 많은 양의 칩과 컴퓨팅 자원을 확보할 수 있게 됩니다.
요약하자면, 이는 레버리지입니다. 그리고 이러한 레버리지는 전체 AI 생태계에 대한 수요를 증폭시키고 뒷받침하는 역할을 합니다.
언젠가는…
AI 붐이 정말로 이전과는 다른 양상을 보이지 않는다면—즉, AI 서비스에 대한 최종 사용자들의 수요가 공급을 영원히 앞지를 만큼 폭발적이지 않다면—우리는 이 상황이 어떻게 끝날지 알고 있습니다. 언젠가는 AI 공급이 수요를 따라잡을 것이고, 자금 조달을 통한 레버리지(차입 투자)도 한계에 다다를 것입니다. 전 세계적인 금리 인상과 같이 투자자와 경영진이 그토록 막대한 장기 투자를 결정하는 데 있어 신중해지도록 만드는 또 다른 계기가 나타날 수도 있습니다. 그 시점은 먼 미래일 수도 있고, 아니면 이미 우리 곁에 와 있을 수도 있습니다.
인터넷 산업의 베테랑들은 현재 우리가 AI 사이클의 어느 지점에 있는지 논하기를 좋아합니다. 만약 지금이 1997년 무렵과 비슷하다면, AI 투자 붐은 이제 막 본격화되는 단계일 것입니다. 반면 1999년 말과 비슷하다면, 우리는 절벽 끝을 지나 허공을 질주하는 만화 속 캐릭터 '와일 E. 코요테(Wile E. Coyote)'와 같은 신세일지도 모릅니다.
인터넷 붐과 붕괴, 그리고 글로벌 금융 위기가 우리에게 준 교훈 중 하나는, 어떤 현상이 거품이라는 것을 거의 확신하면서도 정작 거품이 꺼지는 최고점의 타이밍은 놓칠 수 있다는 사실입니다. 이는 일반 관찰자나 (과거의 저와 같은) 젊은 애널리스트뿐만 아니라, 세계 최고의 투자자와 경영진에게도 마찬가지로 적용되는 이야기입니다. 2000년에 너무 오랫동안 시장을 떠나지 않고 버티다 큰 손실을 본 스탠 드러켄밀러(Stan Druckenmiller)나 수많은 뛰어난 베테랑 투자자들에게 물어보십시오. 혹은 2000년대 초반 과도한 레버리지를 일으켜 위험한 주택 담보 대출 상품을 대거 매입했다가 회사를 파국으로 몰고 간 은행 CEO들에게 물어봐도 좋을 것입니다.
이들이 눈이 멀었거나 어리석었던 것은 아닙니다. 그들은 인터넷이나 주택 시장의 호황이 아마도 거품일 것이라는 사실을 포함해, 알 수 있는 모든 정보를 알고 있었습니다. 그럼에도 불구하고 그들은 결정적인 시점을 놓쳤습니다.
그렇다면 어떻게 해야 할까요?
AI가 세계 역사상 가장 큰 기회 중 하나이면서 동시에 대부분의 초기 투자를 무위로 돌릴 거품일 가능성도 있다면, 투자자와 경영진(그리고 그 외의 사람들)은 이에 어떻게 접근해야 할까요?
불확실한 미래에 달려 있는 모든 결정을 내릴 때와 똑같은 방식으로 접근해야 합니다. 즉, 불확실성을 인정하고 어떤 상황에도 대비하는 것입니다. 구체적으로 말하자면, 감당할 수 없는 수준의 자금을 걸지 않으면서도, 이 놀라운 신기술에 투자하고 이를 배우며 활용하는 것입니다.
이 글은 원래 'Regenerator'에 게재되었던 것으로, 허가를 받아 이곳에 다시 실었습니다. 헨리 블로젯(Henry Blodget)은 비즈니스 인사이더(Business Insider)의 공동 창립자이자 전 CEO입니다. 현재 그는 'Regenerator' 뉴스레터를 집필하고 'Solutions' 팟캐스트를 진행하고 있으며, 아마존(Amazon) 주식을 포함한 다양한 투자를 하고 있습니다.
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